台湾转型期经验抓住穿越周期的牛股

从两个方面观察，中国内地开始步入经济转型期：一是从政策层面来看，年度经济增长目标下调、房地产调控坚决、金融改革等多项措施逐步推进，政府正在为经济转型做准备。二是从宏观层面来看，2012年以来重工业增加值同比增速显著放慢，并异乎寻常的低于同期轻工业增加值增速，意味着实体经济转型的效果开始显现。

从人均GDP、产业结构、资源约束、劳动力成本、环保压力等方面来看，中国内地经济的现状与台湾上世纪80年代中期有诸多相似之处。因此，在经济转型期的新环境下，如何适应变化中的资本市场，寻找行业变迁中新的盈利点，成为每位投资者需要思考的问题。在这一点上，研究一下经济转型期的台湾市场，借鉴相对成熟市场的运行经验，或许对A股市场投资者会有所启发。

转型期政策面相似

台湾自1950年以来，经历了三次重要的经济转型。其中，1991年到2000年的第三次转型是在外向型经济基础上，出台了一系列推动经济转型的政策措施，大幅提高创新能力与升级产业结构，成功完成了内部增长方式的转变。

一是发展新兴产业。上世纪80年代中期，台湾陆续出台《科技发展十年规划》及《高技术产业水准政策纲要》等政策法规，先后制定《策略性工业之适用范围》及《促进产业升级条例》，确定半导体、精密器械、环保、消费电子、医疗保健等十大新兴产业。二是扶持中小企业。制定《中小企业发展条例》，通过扩大融资力度、大力实施减税等方法，鼓励中小企业发展。三是鼓励民间投资。通过《公营事业转移民营条例》，放松经营管制，打破行业垄断，激发企业创新活力。四是加大节能环保力度。相继出台《环境保护法基本草案》等法规，实施节能环保，降低能源消耗。

从台湾经济转型期出台的措施来看，与2010年以来中国内地政府公布的政策有诸多相似之处。在发展新兴产业、扶持中小企业、鼓励民间投资以及推进节能环保等方面，中国内地正在走同样的经济增长方式转变之路。因此，从投资策略来看，台湾股市整体走势、行业盈利变迁，对A股市场投资者有借鉴意义。

A股市场投资的借鉴

不过，台湾股市发展远早于国内资本市场，已经经历了一系列的交易模式变化，这可能影响了部分投资者交易策略，并导致股市节奏的脱节。另一方面，中国内地与台湾地区的发展空间存在明显不同，产业变迁速度并不一致，盈利分化的进程更为复杂。但是，从经济转型的长周期来看，正确的投资方向更为重要，趋势运行也终将战胜短期波动。

借鉴之一：市场总体震荡向上。经济转型期间，经济增速将出现高位回落，供给端过剩的矛盾极为突出，显著影响传统行业的盈利增长。另一方面，劳动力成本上升，劳动者报酬占比提高，成本端压力显现，净资产收益率缓慢下行。因此，台湾股指涨幅受到盈利约束，没有出现经济转型前的快速上涨。但是，市场总体仍然维持了震荡向上的格局，台湾加权指数在1991年到2000年之间的年均涨幅为6%，并成功守住1990年10月创下的2560点低点。

借鉴之二：行业显著分化。在政策扶持下，台湾产业升级明显加速。自1986年到1996年，服务业就业比重由41%上升到55%，高端制造业占比工业提高到38%。与此同时，部分传统产业产值大幅萎缩。1990年之后，资本市场中的新兴产业与消费股表现明显更好。从细分行业来看，电子、汽车、食品、医药等板块显著跑赢大盘，而航空、建筑、钢铁、纺织等传统行业表现较差。此外，银行股在此期间表现一般，没有能够大幅超越市场。

以史为鉴，转型期的台湾股市表现给我们两点思考：一是市场低点。台湾加权指数在转型期并未创下新低，即便是在后来亚洲金融危机及网络股泡沫破灭期间也没有。从类比角度看，上证综指1664点或将是未来10年的大底，这或许可以给A股投资者以显著的信心鼓舞；二是成长股挖掘仍然集中在新兴产业与消费中。转型过程中的传统行业或有交易性的投资机会，但很难有持续性，而医药、食品、环保等行业将会涌现能够穿越周期的牛股。 （作者单位：中原证券）

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